华泰证券：三季度火电盈利提升 绿电国补回收提速

华泰证券最新研报指出，2025年三季度火电盈利呈现显著提升态势，同时绿电国家补贴回收进程明显加快，这两大趋势将深刻影响电力行业的业绩表现与投资逻辑。以下从核心驱动因素、数据验证及未来展望三方面展开分析： 火电盈利提升：煤价下行与利用小时数增加形成共振火电板块的盈利改善主要得益于成本端减压与收入端增效的双重支撑。从成本来看，2025年以来动力煤价格持续下行，上半年火电板块毛利率同比提升2.16个百分点至16.99%，净利率提升1.29个百分点至10.37%。典型企业如某电力集团2025年二季度煤电度电利润达0.044元/千瓦时，同比激增198%，成本端的红利释放尤为显著。从收入端看，迎峰度夏期间的用电高峰大幅提升了火电利用效率。7-8月全国火电发电量同比增长，火电利用小时数的增加直接带动发电量提升，部分企业单季度上网电量同比增速由负转正。尽管综合结算电价同比略有下滑（2025H1同比下滑1.96%），但量价组合的优化仍推动火电企业利润增长，上半年火电板块归母净利润同比增幅达6.31%。值得注意的是，火电盈利的弹性还与行业格局变化相关。随着新能源装机快速增长（1-8月光伏装机同比+48.5%），火电的基荷电源角色逐渐向调峰电源转型，但其在用电高峰时段的不可替代性反而增强了盈利稳定性。华泰证券预计，三季度火电企业度电净利将延续上升趋势，全年盈利弹性有望进一步释放。 绿电国补回收提速：现金流改善缓解估值压制绿电板块的核心变化在于国家补贴回收进程的加速，这一趋势从企业公告中得到明确验证。2025年7月以来，晶科科技、京能清洁能源等企业1-8月累计收到国补金额同比分别激增272%、264%，且回收金额已超过2024年全年回收额的178%、213%。补贴回收的加速直接改善了绿电企业的现金流状况，长期压制板块估值的减值风险与资金链压力正逐步消除。从行业数据看，绿电发电量增长与补贴回收形成正向循环。1-8月全国风电、光伏发电量同比分别增长11.6%、23.4%，尽管受资源分布不均影响，7月风电、光伏利用率同比略有下滑（分别为97.0%、96.4%），但装机规模的快速扩张（8月末风电、光伏装机同比+22.1%、+48.5%）仍为业绩增长提供了基础。华泰证券指出，补贴回收的持续性将成为绿电板块估值修复的关键催化剂。不过，绿电板块仍面临政策不确定性。机制电价细则的落地进度、国补确权的具体流程等因素仍可能影响企业盈利预期，投资者需密切关注后续政策动向。此外，不同区域绿电企业的业绩分化可能加剧，资源禀赋优、消纳能力强的企业将更易受益于行业红利。 四季度展望：多板块分化中寻找结构性机会华泰证券对四季度电力行业的判断呈现明显的板块分化特征：火电：核心关注电价与煤价的剪刀差变化。若煤价维持低位且电价保持稳定，火电盈利有望延续高景气；但需警惕煤炭价格反弹或电价下调带来的盈利压力。绿电：政策面是关键变量。机制电价细则的出台节奏、国补确权的推进速度将直接影响板块表现，建议重点跟踪补贴回收比例较高、装机增长明确的企业。其他板块：水电盈利依赖来水情况及汛期蓄水数据，存在较强的季节性波动；燃气板块需关注天然气需求改善信号；环保企业则可聚焦现金流优化与绿色转型带来的潜在机会。从投资策略看，电力行业正从单一的成本驱动转向政策与业绩双轮驱动。火电板块的短期盈利确定性较高，绿电板块则具备估值修复潜力，投资者可根据风险偏好选择配置方向。华泰证券提示，10月将迎来政策与业绩布局的窗口期，需密切关注板块轮动中的结构性机会。